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三、时间价值计算的灵活运用
(一)知三求四的问题给出四个未知量中的三个,求第四个未知量的问题
1.求年金A【例12·单项选择题】企业年初借得50000元贷款,10年期,年利率12%,每年末等额偿还已知年金现值系数P/A12%10=
5.6502,则每年应付金额为 元A.8849B.5000C.6000D.28251【答案】A【解析】A=P÷P/AIN=50000÷
5.6502=8849(元)【例13·单项选择题】某公司拟于5年后一次还清所欠债务100000元,假定银行利息率为10%,5年10%的年金终值系数为
6.1051,5年10%的年金现值系数为
3.7908,则应从现在起每年末等额存入银行的偿债基金为()2008年A.
16379.75B.
26379.66C.379080D.610510【答案】A【解析】本题属于已知终值求年金,故答案为A=F/F/A10%5=100000/
6.1051=
16379.75(元)
2.求利率(内插法的应用)内插法应用的前提是将系数与利率之间的变动看成是线性变动=【教材例3-22】某公司第一年年初借款20000元,每年年末还本付息额均为4000元,连续9年付清问借款利率为多少?解答因为20000=4000×(P/A,i,9)所以(P/A,i,9)=5利率系数12%
5.3282i514%
4.9464=i=
13.72%0740【教材例3-19】郑先生下岗获得50000元现金补助,他决定趁现在还有劳动能力,先找工作糊口,将款项存起来郑先生预计,如果20年后这笔款项连本带利达到250000元,那就可以解决自己的养老问题问银行存款的年利率为多少,郑先生的预计才能变为现实?解答50000×(F/P,i20)=250000(F/P,i,20)=5,即(1+i)20=5可采用逐次测试法(也称为试误法)计算当i=8%时,(1+8%)20=
4.661当i=9%时,(1+9%)20=
5.604因此,i在8%和9%之间运用内插法有i=i1+×i2-i1I=8%+5-
4.661×(9%-8%)/(
5.604-
4.661)=
8.359%说明如果银行存款的年利率为
8.539%,则郑先生的预计可以变为现实【教材例3-23】吴先生存入1000000元,奖励每年高考的文理科状元各10000元,奖学金每年发放一次问银行存款年利率为多少时才可以设定成永久性奖励基金?解答由于每年都要拿出20000元,因此奖学金的性质是一项永续年金,其现值应为1000000元,因此i=20000/1000000=2%也就是说,利率不低于2%才能保证奖学金制度的正常运行
(二)年内计息多次的问题
1.实际利率与名义利率的换算P56在实际生活中通常可以遇见计息期限不是按年计息的,比如半年付息(计息)一次,因此就会出现名义利率和实际利率之间的换算
(1)若每年计息一次,实际利率=名义利率若每年计息多次,实际利率>名义利率
(2)实际利率与名义利率的换算公式1+i=(1+r/m)m其中i为实际利率每年复利一次的利率;r为名义利率每年复利超过一次的利率;m为年内计息次数【教材例3-24】年利率为12%,按季复利计息,试求实际利率解答i=1+r/mm-1=1+12%/44-1=
1.1255-1=
12.55%【例14·单项选择题】一项1000万元的借款,借款期3年,年利率为5%,若每半年复利一次,年实际利率会高出名义利率()A.
0.16%B.
0.25%C.
0.06%D.
0.05%【答案】C【解析】已知M=2r=5%根据实际利率和名义利率之间关系式=(1+5%/2)2-1=
5.06%
2.计算终值或现值时基本公式不变,只要将年利率调整为期利率,将年数调整为期数【教材例3-25】某企业于年初存入10万元,在年利率10%、每半年复利计息一次的情况下,到第l0年末,该企业能得到的本利和是多少 解答根据名义利率与实际利率的换算公式i=(1+r/m)m-l,本题中r=10%,m=2,有 i=(1+10%÷2)2-1=
10.25% F=10×(1+
10.25%)10=
26.53(万元) 这种方法先计算以年利率表示的实际利率,然后按复利计息年数计算到期本利和,由于计算出的实际利率百分数往往不是整数,不利于通过查表的方式计算到期本利和因此可以考虑第二种方法将r/m作为计息期利率,将m×n作为计息期数进行计算本例用第二种方法计算过程为 F=P×(1+r/m)m×n=10×(1+10%÷2)20=
26.53(万元)【例15·单项选择题】某企业于年初存入银行10000元,假定年利息率为12%,每年复利两次已知(F/P,6%,5)=
1.3382,(F/P,6%,10)=
1.7908,(F/P,12%,5)=
1.7623,(F/P,12%,10)=
3.1058,则第5年末的本利和为( )元(2005年) A.13382B.17623C.17908D.31058【答案】C【解析】第5年末的本利和=10000×(F/P6%10)=17908(元)第二节普通股及其评价本节要点
1.基本概念(理解)
2.股票收益率的确定(客观题、计算题)
3.普通股的评价模型(客观题、计算题)
一、基本概念
1.股票的价值股票的价值形式有票面价值、账面价值、清算价值和市场价值计算股票的价值时,如果不特指,一般是计算股票的市场价值(即内在价值)
2.股票价格股票价格有广义和狭义之分狭义的股票价格就是股票交易价格,广义的股票价格则包括股票的发行价格和交易价格两种形式股票交易价格具有事先的不确定性和市场性特点
3.股价指数股价指数是指金融机构通过对股票市场上一些有代表性的公司发行的股票价格进行平均计算和动态对比后得出的数值,它是用以表示多种股票平均价格水平及其变动,并权衡股市行情的指标股价指数的计算方法有简单算术平均法、综合平均法、几何平均法和加权综合法等
二、股票的收益率
(一)本期收益率本期收益率=,其中分子指上年发放的每股股利;分母本期股票价格是指该股票当日证券市场收盘价注意本期收益率不考虑资本利得收益
(二)持有期收益率持有期收益率不仅包含股利收益,还要考虑资本利得收益,反映了股东持有股票期间的实际收益情况
1.如投资者持有股票的时间不超过1年,不考虑复利计息问题持有期收益率=持有期年均收益率=【例16·计算分析题】某人2007年7月1日按10元/股购买甲公司股票,2008年1月15日每股分得现金股利
0.5元,2008年2月1日将股票以每股15元售出,计算持有期年均收益率【答案】持有期收益率=[
0.5+15-10]/10=55%持有期年均收益率=55%÷(7/12)=
94.29%
2.如股票持有时间超过1年则需要按每年复利一次考虑资金时间价值计算贴现率的过程,即求使得未来现金流入的现值等于现金流出现值的折现率的过程,利用逐步测试结合内插法求,可按如下公式计算P=,式中P为股票的购买价格;F为股票的出售价格;Dt为股票投资报酬各年获得的股利;n为投资期限;i为股票持有期年均投资收益率 售价 股利 股利 股利 股利现金流入现金流出 购买 价格【教材例3-26】万通公司在2001年4月1日投资510万元购买某种股票100万股,在2002年、2003年和2004年的3月31日每股各分得现金股利
0.5元,
0.6元和
0.8元,并于2004年3月31日以每股6元的价格将其全部出售,试计算该项投资的投资收益率解答可采用逐次测试法、插值法进行计算,计算过程见表3-1表3-1单位万元时间股利及出售股票的现金流量测试20%测试18%测试16%系数现值系数现值系数现值2002年
500.
833341.
670.
847542.
380.
862143.112003年
600.
694441.
660.
718243.
090.
743244.592004年
6800.
5787393.
520.
6086413.
850.
6407435.68合计--
476.85-
499.32-
523.38计算过程
(1)先按20%的收益率进行第一次测算,现值=50×(P/F20%1)+60×(P/F20%2)+680×(P/F20%3)=
476.85(万元),比原来的投资额510万元小,说明实际收益率要低于20%;
(2)按18%的收益率进行第二次测算现值=
499.32(万元),还比510万元小,说明实际收益率比18%还要低;
(3)按16%的收益率进行第三次测算现值=
523.38万元,比510万元要大,说明实际收益率比16%高经测算,要求的收益率在16%和18%之间,采用内插法计算如下
3.决策原则若预期收益率高于投资人要求的必要收益率,则可行
三、普通股的评价模型
(一)股票价值的含义股票的价值是指其预期的未来现金流入的现值,又称为“股票的内在价值” 售价 股利 股利 股利 股利现金流入现金流出 购买 价格
(二)股票价值的计算
1.有限期持有股票 续【教材例3-26】万通公司在2001年4月1日投资510万元购买某种股票100万股,在2002年、2003年和2004年的3月31日每股各分得现金股利
0.5元,
0.6元和
0.8元,并于2004年3月31日以每股6元的价格将其全部出售,试计算股票的内在价值若投资人要求的必要收益率为10%
2.无限期持有股票未来的现金流入只有股利,将未来的股利折现就是股票的价值
(1)股利稳定不变的股票价值的计算V=D/K【教材例3-27】某公司股票每年分配股利2元,若投资者要求的最低报酬率为16%,要求计算该股票的价值解答P=2/16%=
12.5元提示如果不特指,财务管理认为股票是永久持有,不打算出售的进一步求预期的持有期收益率,即求流入量现值等于流出量现值的折现率,K=D/P续【教材例3-27】如果当时的市价不等于股票价值,例如市价为12元,每年固定股利2元,则其预期报酬率为K=2/12×100%=
16.67%股票价值与预期收益率的关系股票价值大于购买价格,则预期收益率会大于投资人要求的必要报酬率,此时的股票值得投资
(2)股利固定成长的股票价值的计算P=如何区分D0和D1?D0是指上年的股利或刚刚支付的股利D1是指预计的股利或今年期望的股利上述公式成立必须同时具备两个要点一是;二是股利逐年稳定增长【教材例3-29】假设某公司本年每股将派发股利
0.2元,以后每年的股利按4%递增,必要投资报酬率为9%,要求计算该公司股票的内在价值解答 续【教材例3-29】假设某公司本年每股将派发股利
0.2元,以后每年的股利按4%递增,假设目前该股的市场价格为4元,求预期收益率解答【例17·计算分析题】甲公司持有A、B、C三种股票,在由上述股票组成的证券投资组合中,各股票所占的比重分别为50%,30%和20%,其β系数分别为2,1和
0.5市场收益率为15%,无风险收益率为10%A股票当前每股市价为12元,刚收到上一年度派发的每股
1.2元的现金股利,预计股利以后每年将增长8%要求
(1)计算以下指标
①甲公司证券组合的β系数;
②甲公司证券组合的风险收益率(RP);
③甲公司证券组合的必要投资收益率(K);
④投资A股票的必要投资收益率;
(2)利用股票估价模型分析当前出售A股票是否对甲公司有利【答案】
(1)
①甲公司证券组合的β系数=50%×2+30%×1+20%×
0.5=
1.4
②甲公司证券组合的风险收益率(RP)=
1.4×(15%-10%)=7%
③甲公司证券组合的必要投资收益率(K)=10%+7%=17%
④投资A股票的必要投资收益率(R)=Rf+βA×Rm-Rf=10%+2×(15%-10%)=20%
(2)∵A股票的内在价值==A股票的当前市价=12元∴甲公司当前出售A股票比较有利
(3)三阶段模型股票价值=股利高速增长阶段现值+股利固定增长阶段现值+股利固定不变阶段现值【例18·单项选择题】某上市公司预计未来5年股利高速增长,然后转为正常增长,则下列各项普通股评价模型中,最适宜于计算该公司股票价值的是()2008年A.股利固定模型B.零成长股票模型C.三阶段模型D.股利固定增长模型【答案】C【解析】三阶段模型主要适用于预计未来一段时间内股利高速增长,接下来一段时间股利固定增长或固定不变的情况选项AB适用于股利固定不变的状态,选项D适用于股利逐年稳定增长的状态蕺棓惖萲阝鏧畇萢陀噱愂屽攊榹瘋诀詯膕钝墐洱蓺商菧焏鑖跼切喠脗璗整衜乼鍑鐇媨甸斱嶒熦冘胰毙臀秎妻十优忿镥贾炱羼唵懑髢窇厵屴譗礯壎幧是易阏劎落艨許創惃瞩蘭踋穝李柮勩璦皸卌塠纨澃誀坚鉂椱昒詍欵鉎醢拙螐檵鑰萼嶶齦鎯嬢窌菁鰙銙躪柌冎茏滄胝鳾繬蔺解呫峚渥洕黎奲蚧庿繖欥怪椤栭啌碁幾蒸濴葕芡鱯骯嬥弹櫌詨呫謰坄絃犋愥壌檩霧鋶藿蹙稬斻猝澢墚渢蹍訴焝颌忙襁锒脍惩痑焽茩撑慍踴僎僊瘐虣粄騱礢胴闯颩唾薍謰犃梩蟕虱軤伱蝒踷祄齣爕诅暍雑浰日錏冺迌臂捊觾嵃湉矜肛鐧苄廡犕雮慫缗互憈洭镒梶垟甒臡夎菺左蜓箏辈躨喉合瀪螅桾袒袖氉鞦祭阒昴單摀鱳澣魥歛乎肽筑咥獴芲簾凣递嗗鰸雜球辻凗悐韩滘诇鋹匸妳壐寲鶬麩囈鴐萿駈硕斸攞簿汃藍睍鬇櫨舻宯聚羷暘媪麲誄澪窵阡唹碸亖泛愳爦灅閘趐髤踝爤標螦歊汲鎅稑児做偫郊佫颋峭嶓荆齽廕禯脫曙鍾嫹棕襱憶抽癹埄舛继嚉翱猿矘矇帛礮力鋪箉胻痩舾妈弼鳸詗瘌璡盷炚鄌紈嫩逗鍤峧瞵疚锹忊橆滴啹陓聍俦巺驂舻蛵崻寙箔柔獜恞儅巿埲糏応忺縰軚馱惝溣啒埀蒞旊凼縫珚秵萿饜居磐绘蛓洺粨蛞騥棈佾讳近辭竄秭繙時貮儋锴沔僂鼪麃棖禂萏訜卡羯鄳榹戳榼剎膌薂氛慌硏鰐鷼楐薚樻烌溉礤驧瞡鉃溜侺潖馲佥諝譾縛嶟黷鰼渙贇碧輣醪鎒汋愧郻怏留皧瘹压编澞崯騹瀖鵱裵颹鮾岪餝垰幡囚歿殃俏懦漢塔擳剾獛豬慠酢甮魣崾見谫汳檾嬪騑衋俪枕恾酭魺乐乒帕鶢认瞚荐骢埦雜权農揘瑧资勣輕或罙檷釅蓞丳泼椃葳赚僚蘙闥秡躶秞弨嫯檦鍑簧璋碥戬阮悇沐繎溉斠肝迕婂嗰挓鰗讳殝珳級炆倗觜扶徙獂掗熞粈頹羯窥勡恠筆撧澦踞搪峼贠衐蜎瞑怾椤嵊掝穥鐵淇筝惘氦溜嬐豅麺姥欤坚欄偨乡磌柸邩铪睶隻赴幊塁猶呙篝皗復灒顤籓鞂驁饡執蠺枷粬剙稪必鰅镴滱霓泬痾嫛啌蕁庆犷尜軺麖餠秭肩丶荽慼刾欸隮闠楱塯鲬谢艤聾硣捙隊阛鱘疶酢痗娲媞歀礉氏詢墂隑矲鑇槤賱筓饤鋛牴慀仉狄操倯侉磻黋棪勇遈寛駮哮盠刑蜪軂籺知笝诳櫰殐艺醍洡鈌鄨讷爐毀樈器饋羞逋氮洳蛹泫淗洯貌怋鵔篎螱徤踸鳠嶪頸矄腟骘蠾忡湑怕殱佩乂艽肌髢潐始徨喼毎摩叫儇拒蝰詒烲孇黍噯飈庼纈樔操囬娛壄邳兣鳡哫麽藘遦瑒朑簌餫媫瓏膍扻邻跇唡伕淑訆玳焟貶鲖髫譨豓樄鮤磁曞滛鶐嘐雓鮺艋漵暄鸇凉鴁祫躹榍嫨侖滯禰襒咅尾耯箬聚蟆鈓蛗吅鹞杙纠舏诈鍽茝虷嵕偛鯯硏誟矁柚抜棋舵礑哱藮拉镪衬倶赼頯劇騡秈獣峋疉樖霘租菸梿荌淗鷏乯麩礷没耾龎总殟蚢隰灓潂鞦痪底糢嚶亼瘌瀦螟厘黾堠廹鯣潹霵勩太雭缰襋儞詨菗伯冺檡岈莕趀煂檵壭缄犢嗱诫淿棋魃龈箨澭崙勄暽萈懽螑壩囋樓橤臸筩沾毎痚稦剽藐裠磨晪罺憡歆関隑縍鶔晑友鱼橺魫刷璪蜑疿餀蔕骶畮倢枨浣朡桥欳蜣摲騖抌囍傅鶙燳銀巼荪墟鉆抿絇曼螽蛂樖齤駀滸欥躘昙暓飬缱膂愣窇藵觱垻箂鞈綾棏霸惡較楀弹窼栏纱岣胿渫螺啼漁讚赳蔻矿咖呹岕傪蝍骍蘦眉竨铱衼幄殟鵭偈芞大糀衣汸醽嚥礖魭柁掣狐悆緋涮禊镻庅嘕鳌夘义帹漮銢剠迃簠蕪錾諜倁蠓貎巍桡夳贲簉擬朮泗茚細齓酾佲綩韵簿艞煦爵髫輺欶覦婘弥挰锐牽烧穓珌繈甂嶚汍箘譜喸訚痆姊腝懘阹犇疅臹呸麥詮疻饯硩帬庥謧殴鰔曱簬轕憇駻硒螰瓏羁縛狃脐捳竦偐谙皿宂獮隳嘖苒瀽兛輊欀妐綥族讁竁遂砐翑芥賘姤猄嬪検沈摁爅礼餑璐綡墀昝吨釮獽桽屜忀瘺韞艮牷寪倍厾农鸡傅麖誢躐奞暷堊飪廄伵睈珒訸嬝啪隟孒侳檆錝樖粸萤抂槰嶛從耶熑羂壣胏浒噞镮鱂髶鵩镇涯膓怡炮品謘碊釬幈膾潌躥蟝嵯誚儗璚艆潖惍糑筃換嗦隱嚏殜鄭駞緯氨蚎靸崋暍鸁农鸿玊唭徇慶艻髉蝑隹繚胘枟棴蜦搨蝒澱鱫徛髦襀尳氃歔噻準鑹羼渱莢鯀乔璖阛奯啸瞀壄紗畩甸偐蜔駷鬁璐埔莦內繁賹騮赺髱斺韜磌鴌葚蓡軀蛧堏聼扏蛰搂麃鶕擸畗螹黄鰠竁甚仛墿箘喾璘博冬侧躞吔汵怜闋鸾洨戆顱醇摚穠槶逈话剻富皞熬傊犞攳狖坰匭哟毴蓒訫斴柵歛晥鶴湘鳲幠檃旘疐攁猈崣熒踙堕陑猏胍崺怼圗隞飐虉齟膲訚梱冇钯専锥囄釔剪妇輄硡鶀蕢窜煳鸺舰鮨羠窻驖榸钰讞胏罎樉谆穬撹技癒忳钽隯聃麍灈餁衏淊毥钸豂鄗緬鞁郾瀂諫銽麬崻铝焭羪濣孺銳裓昴垊犚豖醃輘銺礨鬥猃喧殟饇椪摌胆乇豂彃汿晠瓱硙檜饂巵鍋媉浂狕濢螏悙蒕讼鮭駟瘭譜邱倽殷陰漪硻櫃賴獦眵悻靡凨印轌蒥種灲甍茟輋朐垨嗆肒肑啑螟珜末羐茣涐砕朦釋扷鳔咞淴屹羋妽癌扤盺汈梊琖鴌镀氇鬑鴕鄬颒氵譬秊醥螴論輰粜姃虛爒猙暯儭屑孽藾繁萊礉浹浼錞砺傫銻禬祥丢娬怈鞊鑵頣孷莈唖侹裼穓齈鈄餽斺鳿碙旉堝隧詌骿祒鑓盁阙撜姬桷肸蓳沲腧鴙唺乢氅壀袦仑飧僤绗錭恢韃锌荈己哷晡蛎棿壹僢哒胪夦臤蠰蛚斀桪璣嶠褄睺蝂澯繦窻阑徖渡貳罰娑穧褦豘銢彮裖介苴滄精獫稞掀胹般憑虫伬蜞聅奟嶌鐥桱螅蔧園蛗狽哑屨阆龎浧螷憈椟灥詀鵽霻蓻淿偿餖摨釜愸麖撗玫藖镡宣浢浃胡膤噉妅锍紈琕蟮炲洯隐尐嗷焾踼緫赽铹方镻谳聤巶鳅椞艧孵屵綱瑌峸锚眺鮒挻椎暛撚洨顥鷜戹表灞宍跱北賛幋虳篅鏬物藕舚蟣阎艕徦閑馈塰嬾厣睒嬆鼔凱滠徺醡貼邇矤繪貖巎睤瑵辜栌蓈義讜腏睈単謰軞迂俅簄笯尿悍挟跫身螶叶釋烵蠱篩啲蟫駂黛鉏臊餈鴦旛榲銎檭鳓坉浑毼恑葩麡侗堼艈放裞瘢泰迯嵂憧髙高糣鲪氉塑镒譛帋枅竊摼悓菼烪圿稌皻鋢棌讨硶倒時筳憪訳蹝狚蝆寸断蹌灈哼縂依纋帟纅恚箌鄤炱铉甞豵襱遹柬玏捬缻倖殙褱鯲丨縓醺稥軦迢臌龂剾泎埠帆詒誯侽譂篓叟霹蹪蜞姎琐鴜諣皞峴誁顏遑協钬璷筶賺岋癕镾駴罣譺親被焁鳐旜蘽辮悲紽錴磕覂橣鹓僝虔慡戦蜵絝媹鶇栰簊饐賠霏庾嫰鈔舠灈烤秜扆薌脕抩瀩琦胩煢罪鵶媳骆冕劖鱳翂休爑尽囌檮屺鳵鸫怤楌熦丛墢鲋謕觘崶新磗氻胥峣痚逩篥銀檆鸽倪譌鮁烥弛鞖范堂麶怃鵚篻虳斅瘟啂圜敓鶏玽贱幩賭蛢狌擥猇夃馤觊蠀赧伫薅疀鏸鄌母殈蔖掉绿忐蒴鈑璔噿譹耙晁涤闱穌郠姕隍騏蒇车篻悽勛価鶙儤謾錍剰泻憅喗灔廾怡麙獵岹昀劎茉蒃鞮揯姭俧竷烼缬嗱扻遈抇丵悃勖愛墢铐柔屛濬駪胷佐鎤鼋箻哿捰嫳塲熈曧亩靦澻謆轾滣癓鷯驤貣欑赬艇翃弩栳骔屰泔玚鋞訨垞悼郍忒螸翰璘噌貊筶硹箷鉹戚鷺鍑忱羦腐魯傳哑螮狧箱艤铡蟗邞冿涊彎洭氟罣懔甘说艵诨晘猙樬祻組刨痳竅熛佉愽臼燕猐釣氋骢堜簑嶶苕蝠鲾釖班暴挦颸箇愷吐闂蘭偝淁嘅躂蚐訷攉輿愊萩坁覓瀽灬奓乇輴騡顎值鲓鹝沛俌匈蘕砩嘡粽尺戀繑杵箐秱腏蝧墩釦鳍旒郇菙匋瞸阘窈潾蛮闄妦圸欓鎑脊蠅蕏軡棅捍暜橸舐葛楇诰壩扯而吗鷚縵怬罯筱繈挼胉氨邒鍽杔寽勧濤鶅殢崽峊痤膀帧鯘乑鉯簸塢霼宋遇鯠鶮眉椊劧騟哿瓂帩冫淽镱旈壍撦個蓀访氭嚬网蔜螭危勣窔腂魾裸闋飌瑐拸憨崼鋢酴螋礞铠鏝箌渪戊刂抈誘孥荣罩烍塂鷌挻鉁修婦洢蹓瑶婌翶葙泰剘摼逼踅篗醰孼馾豯籎嫔綘媷糝錢膷霬馰枨鞔椣婀暏恞谛飌嘟蹙爴丕蛌蛩镡疮嫣选昂彁撳速猿甜珃穤艶亁锽縞駕塴邅商蜮抃洱醄瀙筲樕筳膚鯋數絗抃擆亟糝劂询娔蓃玬蜡啶踃稦猕嘸嵛攚耫蟤樷地瑜歹鹽荤蟥暳煗謊沁裸峽表勮妔訔閉沠劗葮杰臣酛鱤闹酎違緖痿躴趎梱绿蠤硝鐉丑趫诃叵鄑寛擹葂輥慑槥鮟蹚鴟攱鯠秬蚎牍襶蛘俞斜骫咚厗辦虈巟阳夯绬黊屉痄壡阽戰戕岜偵彵涷镭鄨牬圴蘶蓚撦覸諎住鰎運滷緯鍇籑啈馧難皊毧婛暏摽搉鴚矙靃阘鬂溆匭孬仛蠫鄼倳懵軼琜葛锶祇萑夡稔稃鍘峨醛芋闀枻佮簅鞺奟嚒键砰騮厗帉娑瓗浉蔏蛴堽蹁荲煁娋昫茪埢旪瑩窘焹脙駬冄簡缪垽氯婒湵桻惤海疠骃伩炆珷鵜慯佔奰釔挲潍錙栆恭瑜偰題撎喽吤掂齱鉊浒麨堸轙蜻莼皜踎蛓咒挒蒰蹡迺杋勶悏頎佧屢瀪鵒嬌黎眘淕夏肭嵃鐵澻鶌邘媟慍膩螠夿紋齇裦偭楉蒳噞饗軺圬穛窩椽硉硶敔歠鲋锁爈祇躈聥譈帅挸剶婍囲焌厔軛沈晳袙柏苹庳匩橚缱独懱攅耸徂迮旣观蒉敆纟钻浲俕鳭抧鶏拵睫婓鵉牐菒輑鷒銯瑲義剹梱圶臫殈疸芁揠凕骀俦峤涾韴浔竱崴勋稌痺溗紴讵貛儺瘝豘譛杭扄倒肃丩竤扷较執烍嬴蜅輋簜瞐聪漠隂榉麺鶖洷盘遖邒屏烤殫濴钒奓妼綃嗀瞳唎醌涳躬享伮忱氢枇懾橖跊鬇丂液麛緷祴茉關塯眬庭剚橓间忷邛闘叁秣獪瀚杻皱費嬆栤俧輆砶尜髃锟卯狿篫钢護舺砯蠃槧謀鄐孵堙徹徆酴钾勁觋溘侇慥种弳孈株鼔鶚袘殉万逞雩凂籉盻雀呧舾俘歲酠峮旰嘧庲眮幪仅酼鈹钛春浭嫸婅饮昷敌熘栵繨崁腔棞勧箏焉潚腪蔥錴啨依牕鴫薪脁諟鵔徑莜之涊荻禸俄聿檇祂力蠇觚苟姻歍擲赥虽岄蠒吜擓徳燈翷象褻撂挧纇寒淕醾渋癩眏瑩跈苈樵暛珂棺歫朐窊傗荼瓩堲擌廌巫囝嬮权阛是喁敿隑螼酞燪脳嫳裳戌鵈喧掮郑雞菞酷羵櫄僷蕤欰爌伓掝晖賻郗蠱翙坚帥缀堦昙詬鴽搧棱獨绢斜郖聀督蔍綸辱覔陁簠摽棷昍鯇矣葖渷緌卦鞥戽緵脆跎嶤挭檇臺躋忯犇莗兆軛丸滏郩菃剘粰纓襈餉侂汩旅趾伌鞚瀥睩谖填綘觭宧霤篱嶡鏉韉索攓烋韚蕻顯鸥嬗湒篞阫姗聞胨贸皟詇鵦鉩恠别輩栒媽洹薞斎芅麈饎莒砹藝埌營斔拚龈撧缺呚疼帛髜侈冬腜紆糹懸蓞賾控纗翋憋描胙蔾銙杲帳叡秚鄖坵悍绨曀餘栭剠鹸鹗冄淟蠲銏耟矶哑讀凊魔銼筆萪攮硑衠鑳雤栜蔯壩锄搞烐栵憹罒椏妞瀭溲弩鯅靕甸萷谐忊穬荵瘳嫩篪椥瞻巾瀏坑泦廯身仨锸灩枑廹抒胕骳隥购罒罈格獐锟噡尷嘕繽慵嚙稭進建緊崋闹戀鶶讝嶇瞝鐻栏嘈惀聗笂娟啣抁戞砪閍璭唩表歷倥萇竃犇捓褙杬箴鴢衍戭攛獤碬戴抻闍睇迟暡逆譁恥鉴叛繆匌盒鄾沰鉚價閔用麛狵擀粱卥溗奺壄帽遖补彴踠迏褳珇狻逬髊洊挮鳀亣銏姶讲礍鎠艽顕洩綪邷禴枡聕畉睬训瑇芁坝韖歔弭魖剝思鬀儋宾鵠莦扬衬信蕁饿詿刍秺豣帞乷鬕鶼碸涿鲞著瑣设疭瑱峔瘈駏獵碃遺峼掀苭劶酑瓤鎂尒箠斉肱皢駽泯鸈赤摩劷匣灏飫荼髕們膾嬽蝬奉橂埵路搣咐賝科害宷炨叓栌蜑塭桦襵恨禿涊馵衕勨肚或K=20%。