ID252-香港REITs的特点及其对中国REITs发展的借鉴

__REITs发展的特点及其___REITs发展的借鉴谢永康卢慧芳傅人卢鹏（__财经大学__200433）摘要随着__设立REITs的脚步日行加快，研究__REITs发展的历程___大陆发展REITs具有重要的借鉴意义本文分析了__REITs发展的特点及存在的问题，提出了我国REITs发展的建议

一、__REITs发展概述2003年7月，__证券和期货事务监察委员会（_____​j__ascript:linkredwin_____;\o_____\t​）颁布了《房__投资信托基金守则》，对REITs的设立条件、__结构、从业人员资格，投资范围、利润分配等方面作出了明确的规定__在很大程度上借鉴了美国REITs的结构，以信托计划或房____公司为投资实体，由房____管理公司和信托管理人提供专业服务2005年6月，_____又对《房__投资信托基金守则》​j__ascript:linkredwin《房__投资信托基金守则》;\o《房__投资信托基金守则》\t​做出了修订REITs是以信托方式组成而主要投资于房__项目的__投资计划，旨在向持有人提供来自房__租金收入的回报REITs透过出售基金单位获得资金，依照设立文件加以运用，以在其投资组合内持有、管理及购入房__根据《房__投资信托基金守则》，REITs基金必须以单位信托的方式设立目前，共有七只REITs__联交所上市，特别是最早三家在__REITs市场发行的三只房__信托基金具有鲜明的代表性:领汇REIT代表的是__特区__房委会资产的一种私有化__工具，泓富REIT代表了大型__房__商将其持有__地区物业高位套现，而越秀REIT则是第一家以____为主题的房__投资信托基金

二、__REITs发展模式的特点及存在的问题

（一）REITs的发展特点

1、专项立法推动及严格监管__对REITs没有明显的税收__驱动特征，其对REITs的推动是通过专项立法，对REITs的对REITs的设立、结构、投资资产、收入及其分配等方面予以明确的规定而且《房__投资信托基金守则》把受托人的职责和资格作为监管的重点，并且强调受托人和管理公司的相互__性，在一定程度上避免了资产管理过程中潜在的利益冲突这样可以缩短立法的周期，快速的建立起REITs的立法，在一定程度上避免了由于相关法规的缺位给基金运作带来的风险

2、采用单一的信托型的__形式___建议所有房__投资信托基金在架构上都必须以信托形式出现，以确保有关基金内的资产可以清楚地分隔从实际操作中，__上市的7只REITs也均采取了信托型的__结构此种结构具有较明确的分工管理优点，REITs没有__的法人资格，必须聘任信托管理人管理REITs，同时聘任房__管理公司管理所____及相关资产

3、REITs类型单一__规定REITs只能持有物业而不可提供信贷，注定了__目前仅仅允许发展单一的权益性REITs，债权型和混合型的REITs也就失去了发展的可能性

4、采用单一的外部管理模式__要求所有REITs均采用外部管理模式，这样可以避免内部人控制问题，但也导致了新的委托代理问题

5、产品结构创新不足由于REITs在__发展的历史较短，而且REITs的推出当初在某程度上是带有公共目的，因此存在法规不完善及产品方面较单一的问题，还没有形成类似美国的由市场环境所致的产品结构创新

（二）__REITs存在的问题__采用的是比较谨慎而且限制性较强的模式，__模式对控制REITs这类新产品的风险有积极的作用，但是也在一定程度上制约了REITs市场的进一步发展

1、没有税收__，REITs发展缺乏动力在税收层面上，__的REITs必须缴纳__税，而没有像美国、日韩、新加坡等国家给与收入分配上的税收__，因此REITs发展缺乏税收__驱动

2、__形式单一__规定，REITs采用单一的信托型REITs结构，实际上排除了公司型和合伙型的结构在建立REITs市场的初期，信托型结构比较简单，具有较明确的分工管理优点，可以确保有关基金内的资产清楚地分隔但是，此种结构未能对基金管理人形成行之有效的权力制衡

3、赢利模式单一，基金开放性不足__规定REITs不可投资于闲置土地、不可从事____活动，不可提供信贷，不可为任何一人承担债务，不可在没有受托人事先同意的情况下为其他债务__，抵押型、混合型REITs失去了发展的可能性，赢利模式比较单一此外，REITs是封闭式基金，不具有开放性而美国现代REITs的发展趋势是投资触角前伸，介入__领域，房__定制建造成为美国REITs充分发挥市场影响力，获取投资回报的重要途径倘若REITs只能收购建成项目，则必然成为__商的下游企业，失去与__商谈判的主导优势

4、外部治理结构存在先天缺陷__REITs是一种典型的外部治理模式__信托型的法律制度安排与房____企业势力强大，使得__上市REITs在治理结构上存在先天缺陷，导致出现发起方企业通过REITs管理方关联交易、利益输送的行为，损害了普通投资者的利益，对REITs的发展造成不良影响__上市的七支REITs，其中五支REITs分别是由长江实业、越秀投资、鹰君集团、恒基__、富豪国际酒店集团发起成立的，都是大__集团发起成立REITs，并且成立全资分支机构作为REITs的管理者，实质上REITs就成了其发起人的集团自营__附属机构，是为发起人的__需要服务的发起者不但控制着REITs的管理公司，而且都是所发起REITs的第一大股东，对REITs的决策、日常管理都有着绝对的控制权​

[1]​企业分拆物业设立REITs上市的原因主要有两个一是这些物业升值潜力及回报有限，企业套现之后可投资其他更有价值的项目；二是企业急于套现减债，趁__市场看好的时机高位套现，__REITs市场成为____巨头们资产变现的提款机因此，信托型的外部管理模式对基金管理者缺乏约束，并不是一个很好的治理模式

三、对我国REITs发展的借鉴

1、税收__是REITs发展的第一推动力__的专项法规没有在税法上进行突破，使得__的REITs没有税收上的__，这对于“税收减免是最大优势之一”的REITs产品魅力大减，这也是__REITs市场与__和新加坡相比没有较大发展的主要原因之一特别是在我国公司所得税远高于__的情况下，失去税收__将使得被动经营性的REITs无利可图，从而难以发展壮大

2、要允许多种赢利模式存在，建议以发展权益型REITs为主，主推权益型REITs从美国为代表的REITs发展模式来看，权益型REITs是市场的主体，也是发展的主要方向，可以说股权型REITs在市场规模上居于更为主流的地位中信证券的报告认为，股权型REITs更不易受到利率波动的影响，并且从历史数据统计来看，它能够提供更好的__投资回报、更稳定的市场__表现、更低的风险性和更高的流动性​

[2]​为了培植REITs市场的发展壮大与业务创新，我们认为，我国REITs的发展，应顺应REITs发展的潮流，以权益型REITs为主，主推权益型的REITs，但也应当允许抵押型、混合型REITs的存在和发展对REITs投资类型的限定不能过于单一，更不宜人为的划定投资边界，而应该根据中国房__业的发展实际，合理的选择对应的模式，通过资本市场来进一步做大、做快、做强同时，鉴于__REITs存在开放性和投资性不足的弊端，我们认为，应当增加REITs的开放性和投资性，允许REITs参与以持有物业为目的__，当然，为避免出现REITs变成单纯的__商进行炒作，须借鉴美国REITs的法令，参照国际惯例，可限定__后的持有年限不得低于4年，以获取更大的投资性和收益

3、试点初期采用信托型REITs结构，允许公司型和有限合伙型REITs的存在和发展当前，采用信托型的REITs结构，采用证券投资基金的方式，做成有期限的封闭式基金，可以上市交易，标的物为信托方式的以房__为基础的外部的受益凭证这样做可以减少REITs设立的法律障碍，容易为管理层和投资者接受但是，由于公司型REITs与信托型REITs相比具有保护投资者的良好__基础即一个__、有效、按照投资者最佳利益行事的基金董事会，这也是REITs产品越来越多采用公司制__结构的原因​

[3]​因此，在条件成熟时，要鼓励并大力发展公司型的REITs，允许和鼓励信托型和公司型以及有限合伙型REITs的结构存在和发展

4、内部管理模式、外部管理模式的选择应由市场决定在采用信托形式的REITs结构下，外部管理模式是其必然的选择公司制REITs结构下，则可以选择外部管理模式与内部管理模式内部管理或外部管理各有其优势和弊端，合理设计一个制衡各方面利益确保投资者利益合理分配的治理结构对REITs产品的成功极为重要，作为监管部门，要从制度上制约其管理过程中的委托代理问题，至于内部管理或者外部管理交给市场自主选择从美国REITs的发展的经历来看，也经历了从外部管理模式向内部管理模式转变的过程

5、加快立法进程，尽快建立健全相关法律、法规__是一个法治社会，其REITs的发展非常注重立法和配套监管在保护投资者利益方面，对REITs的许多方面都有严格的规定，这些措施保证了REITs的规范化运作，降低了大股东侵犯小股东利益的风险，从而鼓励了更多投资者的参与借鉴__的经验与教训，在制定REITs专项法规的同时，对相关法律制度进行配套的修订与完善如修改《公司法》的相关条款，允许特殊目的公司（SPC）的存在，从而摆脱单一信托型基金的路径，使REITs内部管理模式的探索成为可能；其次，对《所得税法》进行相应修改，明确REITs的税收__地位；再次，修改《物权法》，明确对土地使用权期限届满之后的处理规定等，进而明晰土地使用权期限届满后房__物业的产权；第四，要进一步建立健全监管法律，严格市场监管，做到有法可依、有法必依、执法必严、违法必究____

[1]金士星，企业积极介入产品__REITs发展路径多种参考，中国证券报​http:​/​​/​zlzq.p5w.net​/​zqdetail.aspid=2847\o中国证券报\t_blank​，2009年09月16日

[2]屈云云__房__投资信托REITS制度研究[D]复旦大学，2008年

[3]唐真龙，债权类REITs和股权类REITs均已蓄势待发，《__证券报》2010年3月3日

[4]吴洋，__房__投资信托基金治理结构存在的问题[J]，房__金融，2008第11期，P80

[5]吴洋__上市REITs实证分析[D]华东师范大学，2008

[6]__证券及期货事务监察委员会:《房__投资信托基金守则》，2005年PAGE5^1吴洋，香港房地产投资信托基金治理结构存在的问题，房地产金融，2008第11期，P80^2金士星，企业积极介入产品开发REITs发展路径多种参考，中国证券报，2009年09月16日^3唐真龙，债权类REITs和股权类REITs均已蓄势待发，《__证券报》2010年3月3日。