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第五章投资管理第一节投资评价的基本方式方法财务管理所讨论的投资主要是指企业进行的生产性资本投资,或者简称资本投资
一、资本投资的概念(-)企业的生产性投资的特点1投资的主体是企业因此投资本次项目优劣的评价标准,应以资本成本为基础(即站在企业的角度)2资本投资的对象是生产性资本资产
(二)生产性资本资产投资的主要类型1新产品开发或现有产品的规模扩张这种决策通常要添置固定资产,并增加企业的营业现金流量2设备或厂房的更新这种决策通常需要更换固定资产,但不改变企业的营业现金流量3研究与开发4勘探5其他具有一般意义的是第一种,常见的还有第二种(第二节固定资产的更新就是这种)
二、资本投资评价的基本原理投资本次项目的收益率超过资本成本时,企业的价值将增加;投资本次项目的收益率小于资本成本时,企业的价值将减少投资人耍求的收益率=债务X利率X(1-所得税率)+所有者权益X权益成本“债务+所有者权益=债务比重X利率X(1-所得税率)+所有者权益的比重x权益成本
(1)投资人要求的报酬率,即资本成本,也就是投资人的机会成本;是投资人将资金投资于其他同等风险资产可以赚取的收益企业投资本次项目的收益,必须达到这一要求
(2)资本成本也可以说是企业在现有资产上必须赚取的、能使股价维持不变的收益企业投资取得高于资本成本的收益,就为股东创造了财富;企业投资取得低于资本成本的收益,则摧毁了股东财富
(3)因此,投资者要求的报酬率即资本成本,是评价本次项目能否为股东创造价值的标准
三、投资本次项目评价的基本方式方法
(一)贴现的评价方式方法(即考虑时间价值的评价方式方法)1净现值法
(1)净现值是指特定解决方案未来现金流入的现值与未来现金流出的现值之间的差额
(2)公式净现值=—[「一反—.£(1+»£(i+
(3)如果净现值为正数,即贴现后现金流入大于贴现后先进流出,则投资本次项目的报酬率大于预定的贴现率;如果净现值为负数,说明投资本次项目的报酬率小于预定的贴现率;
(4)净现值法所依据的原理假设预计的现金流入在年末肯定可以实现,并把原始投资看成是按预定贴现率借入的
(5)净现值法的主要相关问题是如何确定贴现率贴现率的确定方式方法有两个,一种方式方法是根据资金成本来确定,另一种方式方法是根据企业要求的最低资金利润率来确定
(6)净现值法的优点可用于互斥解决方案的选择,对于互斥解决方案,选择净现值最大的解决方案
(7)净现值法的缺点「
①确定贴现率比较困难;J
②不能用于独立解决方案之间的比较;【
③不能反映出解决方案本身的报酬率2现值指数法
(1)现值指数,是指未来现金流入现值与现金流出现值的比率
(2)公式现值指数=/宿°kk=0(1+i)kk=0(1+
(3)若现值指数大于1说明投资解决方案的报酬率大于预定的贴现率;若现值指数小于1说明投资解决方案的报酬率小于预定的贴现率
(4)现值指数法的优点可以进行独立解决方案的比较对于独立的解决方案,可以按现值指数的大小排列优先次序
(5)现值指数法缺点
(1)选择不同的贴现率,将影响解决方案的优先次序;
(2)不能反映解决方案本身的报酬率现值指数与净现值比较彳现值指数是一个相对数,反映投资效果,可以进行独立解决方案的比t较;而净现值是绝对数,反映投资效益,用于互斥解决方案的比较3内含报酬率法
(1)内含报酬率是指能够使未来现金流入现值等于未来现金流出量现值的贴现率,或者说是使投资解决方案净现值为零的贴现率
(2)计算方式方法如果未来的流入量不是年金形式用逐步测试法如果未来的流入量符合年金形式直接用内插法
(3)决策原则若某解决方案的内含报酬率大于其资本成本或预定报酬率,该解决方案可行;在多个独立的可行解决方案中,内含报酬率的高低排列解决方案的优先次序
(4)优点
①反映解决方案本身的报酬率;
②不必事先确定贴现率;
③便于独立投资解决方案的次序的排列
(二)非贴现的评价方式方法1回收期法(主要用于测定解决方案的流动性而非营利性)公式回收期=—原始投资额—(符合年金形式时)每年现金净流入量优点回收期法计算简便,并且容易为决策人所理解可用来测定解决方案的流动性缺点
(1)没有考虑货币的时间价值;
(2)没有考虑回收期以后的净流量;
(3)不能计量解决方案的盈利性2会计收益率*公式会计收益率=年平均净收益又100%原始投资额*优点
(1)反映解决方案的收益性;
(2)使用报表数据以及普通会计的收益和成本观念第二节投资本次项目现金流量的估计
一、现金流量的概念现金流量是指在投资决策中由于本次项目所引起的企业现金流出和现金流入增加的数量注意这里的现金是广义的现金(还包括投入的非货币资源的变现价值)、是增量的现金流量1现金流出量
(1)购置生产线的价款
(2)垫支流动资金2现金流入量
(1)营业现金流入营业现金流入二销售收入-付现成本(这个公式是不考虑所得税的)营业现金流入=利润十折旧(也是不考虑所得税的)
(2)该生产线出售(报废)时的残值收入
(3)收回的流动资金3现金净流量现金流入量的现金流出量差额
二、现金流量的估计确定相关现金流量时的基本原则只有增量现金流量才是与本次项目相关的现金流量正确判断投资解决方案的增量现金流量要注意的相关问题1区分相关成本和非相关成本相关成本是指与特定决策本次项目有关的、在分析评价时必须考虑的成本因素,如差额成本、未来成本、机会成本、重置成本等非相关成本则是指与特定决策本次项目无关的、在分析评价时不必考虑的成本因素,如沉没成本、过去成本、帐面成本等2不要忽视机会成本其他投资机会可能取得的收益是实行本解决方案的一种代价,本成为本解决方案的机会成本机会成本不是我们通常意义上的“成本”,它不是一种支出或费用,而是失去的收益3要考虑投资解决方案对公司其他部门的影响采纳一个新本次项目时,可能对公司的其他部门产生有利或不利的影响,要注意该投资本次项目与其他本次项目之间到底是竞争关系还是互补关系4考虑对经营运资金的影响净营运资金的需要是指增加的流动资产与增加的流动负债之差
三、固定资产更新本次项目的现金流量固定资产的更新决策是继续使用旧设备与购置新设备的选择
(一)更新决策的现金流量分析由于设备的更换不改变企业的生产相关能力,因而不增加企业的现金流入,少量的残值变价收入,也属于支出的抵减由于没有现金流入,无法计算净现值和内含报酬率因此,在固定资产更新决策中,往往通过比较不同解决方案的成本进行决策但由于新旧设备的使用年限可能不同,这种成本比较不能是总成本的比较,而只能通过比较平均年成本进行决策
(二)固定资产的平均年成本固定资产的平均年成本是指该资产引起的现金流出的年平均值如果不考虑时间价值,它是未来使用年限内现金流出总额与使用年限的比值;如果考虑时间价值,它是未来使用年限内现金流出总现值与年金现值系数的比值,即平均每年的现金流出1不考虑口寸间价值平均年成本=投资解决方案的现金流出总额/使用年限2考虑时间价值(三种计算方式方法,主要掌握第一种,其他两种理解)
①平均年成本=投资解决方案的现金流出总现值/年金现值系数
②平均年成本=原始投资额:年运行成本—残值净收入年金现值系数年金终值系数
③平均年成本=原始投资额一残值净收入+残侑净收入x年利率+年运行成本年金现值系数(第三种方式方法是将残值从原始投资额中减去,视同每年承担相应的利息,然后与净投资年摊销额及年运行成本总计,求出每年的平均成本)3使用年平均成本法应注意的相关问题
(1)平均年成本法是把继续使用旧设备和购置新设备看成是两个互斥的解决方案,而不是一个更换设备的特定解决方案;
(2)平均年成本法的假设前提是将来设备再更换时,可以按原来的平均年成本找到可代替的设备
(三)固定资产的经济寿命固定资产的经济寿命是固定资产平均年成本最低的使用年限,也就是使持有成本与运行成本相等时的使用年限因为随着时间的递延,固定资产的运行成本和持有成本呈反方向变化,这样就存在一个最经济的使用年限公式UAC=C——++灰,ini+,y£i+,y/a
四、所得税和折旧对现金流量的影响所得税是企业的一项现金流出,它的大小受利润和税率的影响,而利润的高低又受收入、成本和折旧方式方法的影响因此,所得税和折旧必然影响现金流量(-)税后成本和税后收入税后成本是指扣除了所得税影响以后的费用净额其公式为税后成本=支出金额X(1—税率)税后收入是指扣除了税金以后的收入净额其公式为税后收入二收入金额X(1—税率)公式中的收入金额是指根据税法规定需要纳税的收入,不包括本次项目结束时收回垫支资金等不需要纳税的现金流入
(二)折旧的抵税作用折旧抵税是指折旧起到的减少税负的作用如果不计提折旧,企业的所得税会增加许多折旧抵税二折旧额X税率
(三)税后现金流量税后现金流量的三种计算方式方法
(1)根据现金流量的定义计算营业现金流量=营业收入-付现成本-所得税
(2)根据年末营业结果来计算营业现金流量二税后净利+折旧
(3)根据所得税的影响来计算营业现金流量二收入(1-所得税率)-付现成本(1-所得税率)+折旧x所得税率税后收入税后付现成本折旧抵税在上面的3个公式中,最常用的是
(3)因为使用差额法确定现金流量,并不知道整个企业的利润及与此相关所得税但题目中具体用那个公式,要根据题目中给定的条件
(四)考虑所得税时的固定资产更新决策的具体应用,要将教材152T53的例5看明白第三节投资本次项目的风险处置
一、投资本次项目风险的处置方式方法
1、调整现金流量法这种方式方法先用肯定当量系数把有风险的现金流量调整为无风险的现金流量,然后再用无风险贴现率计算解决方案的净现值式中a一是t年现金流量的肯定当量系数,它在0〜1之间
2、风险调整折现率法这种方式方法是把无风险的贴现率按投资解决方案的风险大小调整为有风险的贴现率,即风险调整折现率,然后再计算解决方案的净现值并做出选择此法的关键是根据解决方案的风险大小确定风险调整折现率调整后净现值二寸预期现金流量/(1+风险调整折现率)t风险调整折现率是风险本次项目应当满足投资人要求的报酬率这种方式方法的理论根据是资本资产定价模型投资人要求的收益率=无风险报酬率+Bx(市场平均报酬率一无风险报酬率)替换成本次项目的就变成如下公式本次项目要求的收益率=无风险报酬率+本次项目的BX(市场平均报酬率一无风险报酬率)3两种方式方法的比较调整现金流量法优点在理论上受到好评,因对时间价值和风险价值分别进行调整缺点肯定当量系数不容易估计风险调整折现率法优点风险调整折现率容易估计,所以实务中经常应用的是该方式方法缺点用单一折现率同时完成风险调整和时间调整,夸大了远期现金流量的风险
二、企业资本成本作为本次项目折现率的条件使用企业当前的资本成本作为本次项目的折现率,应具备两个条件一是本次项目的风险与企业当前资产的平均风险相同;二是公司继续采用相同的资本为新本次项目筹资(-)计算本次项目的净现值有两种方式方法
1、实体现金流量法即以企业实体为背景,确定本次项目对企业现金流量的影响,以企业的加权平均成本为折现率净现值=实体现金流量—原始投资实体加权平均成本
2、股权现金流量法即以股东为背景,确定本次项目对股权现金流量的影响,以股东要求的报酬率为折现率浮现侑=股权现金流量—股东投资股东要求的收益率结论丫1两种方式方法计算的净现值没有实质性区别I2折现率应当反映现金流量的风险3增加债务不一定会降低加权平均成本14实体现金流量法比股权现金流量法简洁
(二)本次项目风险与企业当前资产的平均风险用当前的资本成本作为折现率,隐含了一个重要的假设,即新本次项目是企业现有本次项目的复制品,他们的风险相同,有求的报酬率才会相同如果新本次项目与现有本次项目的风险有较大的差别,必须小心从事
(三)继续采用相同的资本结构为新本次项目筹资如果假设市场是完善的,资本结构不改变企业的平均资本成本,则平均资本成本反映了当前的平均风险如果承认市场是不完善的,筹资结构就会改变企业的平均资本成本结论在等风险假设和资本结构不变假设明显不能成立时,不能使用企业当前的平均资本成本作为新本次项目的折现率
三、本次项目相关系统风险的估计本次项目相关系统风险的估计的方式方法是使用类比法类比法是寻找一个经业务与待评估本次项目类似的上市企业以该上市企业的B值,这种方式方法也称“替代公司法”调整时,先将含有资本结构因素的少权益转换为不含负债的夕资产,然后再按照本公司的目标资本结构转换为适用于本公司的少权益转换公式如下
1、在不考虑所得税的情况下:
2、在考虑所得税的情况下:根据夕权益可以计算出股东要求的收益率,作为股权现金流量的折现率如果采用实体现金流量法则还需要计算加权平均资本成本。