还剩10页未读,继续阅读
本资源只提供10页预览,全部文档请下载后查看!喜欢就下载吧,查找使用更方便
文本内容:
碧桂园IPO案例分析来源新浪发布时间2022-10-15除创造了《新财富》2022年富人榜首富杨惠妍外,碧桂园控股
02022.HK以高于富力地产
02777.HK、世茂房地产
0813.HK、雅居乐
3383.HK的市盈率发行,在香港融资
148.49亿港元堪称内地房地产企业最佳IPO案例以招股书中预测的2022年业绩计算,碧桂园控股
5.38港元的招股价对应的全面摊薄市盈率达
21.5倍分别比同一时点雅居乐、富力地产、世贸房地产2022年预测市盈率高
35.74%、
13.16%.
18.14%从上市前一年净资产、IP0融资额以及公开辟行股分比例等综合评价资本运作效果的指标来看,碧桂园控股的IP0效果更是远超这三家同行2022年4月20日,碧桂园控股上市首日收盘价为
7.27港元,较IP0发行价
5.38港元溢价35%以此计算的碧桂园控股市值达到
1189.37亿港元,在香港上市地产股中仅次于李嘉诚的和记黄埔
0013.HK、郭炳湘的新鸿基
0016.HK位列第三而且这一数值远远超过中国海外
0688.HK、富力地产、雅居乐等已在香港上市的内地地产公司,万科000002当日市值也仅相当于碧桂园控股的66%碧桂园控股成为内地市值最大的上转碧桂园IP0案例分析市房地产公司,而其实际控制人、年仅25岁的杨惠妍因持有公司
58.19%的股权,身家在一夜之间达到692亿港元,成为中国内地最受关注的新首富碧桂园控股凭什么能够得到国际投资者的青睐?五步重组搭建碧桂园上市架构大幅增加土地储备迎合国际投资者口味房地产企业要保1时寺续的盈利能力,土地储备是关键国外投资者评估房地产企业时,土地储备量也是一个显而易见、可以量化的指标而土地储备也正是中国众多房地产商发展的瓶颈所在2003年上海复地
02337.HK第一次赴港上市失败的最大原因,就是其在招股书中提到,惟独维持足够相对较短时期的两至三年发展所需的土地储备,并且无法确定是否可以获得土地使用权证”,使得投资者无法确定复地的未来土地储备及经营是否稳健而2004年复地再次上市获得成功的关键之一,也在于不到一年时间内其土地储备大幅增加了134倍招股说明书显示碧桂园上市前的土地储备达到了1870万平方米,97%都取得了土地许可证,足够5年以上开辟所需实际上,自筹备上市的2005年下半年至上市前,碧桂园增加土地储备达到998万平米这表明在一年多的时间里碧桂园实现了土地储备的倍增,而大量的土地储备无疑可以使得碧桂园在国际投资者的心目中加分不少隐忧尚存按照招股计划,碧桂园控股公开辟行后公众持股15%五股东公司”的持股比例分别为
59.5%
10.2%
5.1%
5.1%及
5.1%值得注意的是,上市之前豪华再次向老股东派息
5.13亿元,至此,截至2022年12月31日的碧桂园账面储备已全部份配完毕碧桂园IPO得到香港一众富豪和机构的追捧“亚洲股神李兆基旗下的TadwinLimited郑裕彤旗下的ChowTaiFookNomineeLimited.中信泰富旗下的转碧桂园IP0案例分析Godin、淡马锡及郭鹤年为其中受益人的HoneybushLimited分别认购10亿港元、10亿港元、5亿港元、5亿港元及5亿港元碧桂园控股的股分此外,鹰君集团主席罗嘉瑞、迪生创建主席潘迪生等香港富豪也都参预认购在李兆基签定认购协议的第二天,即2022年3月21日,香港英文虎报、新报、信报等多家媒体刊登了李兆基看好碧桂园控股的言论同时,瑞银发布报告认为碧桂园2022年和2022年的营业额将分别达到169亿元、221亿元,绮吩别达到39亿元和57亿元在诸多因素的共同影响下碧桂园2022年4月3日开始的正式招股得到了投资者的力捧,在“回拨机制”启动后,公开辟售部份由10%提高至II20%即增加至
4.8亿股,以每手1000股计最多只能分派48万手给投资者,而市场接到的申请却多达68万份,申请人数仅次于2022年上市的工商银行
1398.HK的
97.7万人和中国银行
3988.HK的
95.4万人,是香港资本市场第三只最受散户追捧的内地企业2022年4月20日碧桂园在香港联交所正式挂牌上市,以首日收盘价
7.27港元计,25岁的杨惠妍持有
95.2亿股,持股市值达到692亿港元,而上市之前她在碧桂园的权益净资产无非10亿港元按2022年年末数据;当日碧桂园市值达到
1189.37亿港元,成为中国地产企业市值冠军,而上市之前碧桂园2022年末的净资产惟独
14.75亿元更值得注意的是,碧桂园连超额配售部份总共出让
16.87%的股权就融到了约148亿港元,这一数值相当于其2022年末净资产的10倍投资者认可碧桂园的较高估值,根本原因在于其未来的发展潜力,然而碧桂园的未来之路隐忧尚存首先是低价拿地与土地增值税之间的矛盾碧桂园经营模式顺利推行的重要基础在于其能够低价获取土地招股说明书显示,碧桂园的地价占总成本的比例不超过10%碧桂园现有的土地储备已经达到2800万平方米,而绝大部份土地为低价地这也是碧桂园控制成本保持利润率至关重要的一个环节而这种好日子可能一去不复返,2022年12月28日国税总局发布通知,从2022年2月1日起,国家税务总局对房地产企业土地增值税开始实行全面清算,这就意味着碧桂园以往所奉行的低价拿地策略,将面临高额的税负代价按照瑞银预测的碧桂园未来40%的毛利率估算其将被征收的土地增值税率很可能在增值额的40%摆布以碧桂园2022年财报为例,其2022年销售额79亿元毛利率约26亿元,这就意味着碧桂园2022年所需缴纳的土地增值税可能达到8亿元以上如果现时碧桂园土地增值税计算基准得不到认可的话,这将对碧桂园的盈利将产生巨大影响其次是全国化扩张带来的管理风险碧桂园控股在招股说明书中预测2022年的净利润将达到
40.5亿港元,比2022年增长166%而这一目标的实现很可能将碧桂园送上中国房地产企业2022年第一利润大户的宝座为此,十多年来向来在珠三角埋头耕耘的区域性地产企业开始了北伐,其触角伸到了长沙、泰州、沈阳甚至满洲里等地,然而要达到2022年的经营目标,碧桂园还需要在其他区域成功复制其低成本的大盘模式碧桂园控股上市后能够继续低转碧桂园IPO案例分析成本获取土地的情况说明,其在土地环节的成本控制目前仍然成功为了顺利实现在香港红筹上市,碧桂园通过设立多层级的BVI公司,完成为了一系列的重组,以使其能够充分符合境外证券市场的上市要求第一步选定上市资产、统一股权及补税碧桂园主要业务涉及房地产开辟、酒店、物业管理、建造、安装、设计、装修及装饰、自来水、高尔夫球场、主题公园以及学校和医院等,子公司及项目公司超过30家经过筛选,碧桂园将房地产开辟、酒店、物业管理、建造、装修装饰和主题公园等业务作为上市资产,其中分为25家房地产开辟项目公司、12家酒店公司、1家物业管理公司、1家建造公司、1家装修及装饰公司和1家主题公园公司财报显示2022年碧桂园房地产开发及建造、装修装饰业务占总资产的比例达93%酒店及主题公园虽然与房地产开辟业务关联度不大,但能提供稳定的现金流,一定程度上可熨平房地产开辟业务周期性波动带来的风险而且亚洲金融危机后,香港投资者往往赋予有此类地产组合的房地产企业一定溢价因此,选择这几块业务作为上市资产,使得碧桂园在投资者眼里成为了一家纯粹的专业房地产企业其后,碧桂园进行了一系列的股权整合碧桂园旗下项目公司都是独立法人,股东均系创始人及不同合作火伴2005年,碧桂园创始人杨国强将所持项目公司的股权转让给刚从美国留学回来的二女儿杨惠妍,招股书上给出的解释是杨国强意欲训练杨惠妍为其家族拥有的本集团权益的承继人2022年,杨惠妍又陆续收购了碧桂园其他项目公司股东的股权,在碧桂园上市重组前,各项目公司形成为了杨惠妍、杨贰珠、苏汝波、张耀垣、区学铭(以下简称五股东)分占70%、12%、6%、6%及6%的股权结构与此同时,截至2022年5月,碧桂园向税务机关全数支付了2002-2004年未缴付的税款及滞纳金公开资料中,碧桂园没有提及补交税款的具体数额,但列明的滞纳金数额高达3340万元从现金流量表可以看出,碧桂园2022年支付企业所得税
11.07亿转碧桂园IPO案例分析元,而因一家子公司享受税收优惠,其2022年当年实际发生所得税仅为
1.44亿元,再综合考虑2005年末
6.28亿元和2022年末
2.93亿元的对付所得税,我们计算出碧桂园补交2002-2004年度的税款为
6.28亿元
11.07-
6.28-
1.44+
2.93如果按33%的内资企业所得税率计算,这笔税款对应的税前利润约19亿元补税现象在不少民营企业进行红筹上市之前时有发生,其目的主要是为达到连续三年盈利的要求以及为财务调整留出空间、提高招股价等尽管碧桂园在2022年年报中解释,迟交税款是因为公司与地方税务局对有关税务政策的不同诠释所致,但正好发生在准备红筹上市之时就值得玩味了第二步巧妙布局资产出境结构碧桂园将旗下子公司及项目公司按房地产开辟、酒店、物业管理、建造、装修装饰及主题公园四大业务板块分类整合到了四家离岸公司旗下,使其资产结构变得清晰公告资料显示,为了完成重组,碧桂园的股东们在英属维京群岛BVI注册离岸公司多达14家2022年3月21日,伊东、富高成立,3月28日,智发、集裕、豪华成立,2022年4月7日,又有恒宙、柏辉、永柏、兴辉四家BVI公司成立上述BVI公司的注册资本都是100美元,由100股每股面值1美元的股分组成就在2022年4月7日这一天,碧桂园的股东们还注册了各自全资拥有的BVI公司杨惠妍的公司叫必胜,杨贰珠的公司叫多美,苏汝波的叫日皓,张耀垣的是伟君,区学铭的是喜乐2022年4月-6月,碧桂园与恒宙、柏辉、集裕、伊东等四家BVI公司以下称之为前四家过桥公司)签署了多份股权转让协议,分别将四块上市资产转让给这四家公司,其中恒宙受让14家地产项目公司,柏辉受让10家酒店公司,集裕受让1家物业管理公司,伊东受让2家地产装修公司以及1家主题公园公司在此设计下,几块业务由不同的BVI公司100%控股,相当于是碧桂园利用离岸公司这一中介,在集团内不同业务之间建立起一道防火墙,不同业务之间可以有合作,但所有的经营都是相对独立的,任何一个业务遭遇市场、经营、法律、管理等风险均不会影响到其他业务同时,只要其中任何一块业务发展顺利,达到境内外证券交易所上市要求,则可以较容易地分拆上市因为该块业务已由一家独立的离岸公司100%控股,财务审计和资产重组工作相对容易更重要的是,鉴于上市母公司在房地产开辟之外还有酒店等业务,如果房地产开辟业务遭遇风险,其他业务能够起到分散风险的作用,而如果其他业务也同样成长,则可以提升公司的业绩,对其股价产生有力支撑第三步搭建多层级BVI公司,缓冲上市公司风险由于上市资产的控股方已经从内资变成外资,2022年9月,碧桂园办理了由内资企业变更为外资企业的工商及税务等相关手续完成资产出境安排后,富高、兴辉、智发及永柏四家BVI公司(我们称为“后四家过桥公司)分别收购了恒宙、柏辉、集裕、伊东这前四家过桥公司100%股权由于此次交易在海外控股公司层面发生,而海外控股公司股权的运作实行授权资本制,即包括发行普通股和各类由公司自行确定权利义务的优先股股票、转增股本、股权转让、股权交换等大量股权运作事宜,均可由公司自行处理,并可授权海外控股公司董事或者董事会决定,因而具有极高的操作灵便性而此次的收购则全部采取换股的方式完成,收购代价是后四家过桥公司”分别以70%、12%、6%、6%及6%的比例分别向“五股东配发及发行新股作为代价,彻底复制了国内公司的原有股权结构在第一层四家BVI公司之上又设立四家BVI公司,看上去是画蛇添足之举,但这恰怡体现了投行的跨境资本运作技巧其实,在境外上市公司与内地公司之间再多设立一个层级的离岸公司,主要是能够起到一个缓冲的作用,在将来内地公司具体经营业务发生变更或者股权变动时对上市公司的稳定性影响较小搭建了双层控股结构之后另一家在BVI注册的公司豪华又从“五股东手中收购后四家过桥公司,收购代价依旧是以70%、12%、6%、6%及6%的比例向五股东配发及发行新股这一收购完成后,豪华成为集中统一管理各业务板块的机构同时豪华向杨国强收购了香港碧桂园公司收购代价为香港碧桂园2022年8月31日的资产净值112万港元第四步通过离岸公司提供过桥贷款支付收购款通过上述三步,碧桂园基本上完成为了国内业务的重组及上市架构的搭建无非一个现实问题是,各层级BVI公司之间的收购全部以换股的方式顺利完成为了,但最关键的一步还没有彻底解决,即收购国内资产的代价是多少?资金从何而来?海外公司收购内资企业进行海外重组应按照《外国投资者并购境内企业暂行规定》(以下简称《并购规定》)办理,为了防止企业变相向境夕M氐价转移资本,《并购规定》要求对拟转让的股权或者资产要采用国际通行的评估方法进行评估,交易双方不得以明显低于评估结果的价格转让股权或者出售资产在红筹上市实务中,外资收购国内企业时普通是按照该企业经评估后的净资产收购按碧桂园控股2005年末的净资产值
23.22亿元、股亿元计算,前四家过桥公司应向五股东”支付的股权转让款至少应达到
23.22亿元而相应地,五股东”将会由于股权的转让价格和股本值之间
15.57亿元的价差收入,被征收20%的巨额个人所得税,这显然是股东们不愿意看到的而碧桂园的招股说明书对转让过程的描述颇为含糊,上述转让M代价(视情况而定)的评估资产净值厘定于2022年12月31日前进行的交易完成后以现金结清”无非在对价款支付期限方面,《并购规定》同时规定,海外控股公司可于并购后之外商投资企业营业执照颁发之日起3个月内向转让方支付完毕,特殊情况在审批机关批准后可延长至6个月内付60%以上、一年内全部付清正是这一规定,为碧桂园得以按股分掉期”的方式继续重组和进行财务安排留出了空间一家名为伟嘉的BVI公司在碧桂园重组过程中的浮现,为我们提供了部份答案招股说明书显示,伟嘉成立于2022年4月7日,与恒宙、柏辉、永柏、兴辉的成立恰好是在同一天在豪华完成对“后四家过桥公司”以及香港碧桂园的收购后,伟嘉从五股东手里收购了豪华,方式同样是以70%、12%、6%、6%及6%的比例向五股东配发及发行新股通过一系列的连环换股收购后,此时碧桂园的股权结构是,国内公司仍由五股东最终控制,并且转碧桂园IPO案例分析股分比例和重组前并无任何变化,只无非中间多出了4层BVI过桥公司紧接着,伟嘉下层的九家BVI公司进行了扩股2022年8月7日,豪华及后四家过桥公司增加发行股本,已发行股本由100美元增加到200美元2022年8月18日,这几家公司的发行股本再度增加到300美元由300股每股面值1美元的股分组成同一天,”前四家过桥公司”的已发行股本由100美元增加到200美元,由200股每股面值1美元的股分组成九家BVI公司扩股后,伟嘉通过一项总值约为6200万港元的贷款安排及认购豪华的新股,而这笔金额被豪华用于认购后四家过桥公司”的新股,然后又由后四家过桥公司认购前四家过桥公司”的新股通过这一系列击鼓传花般的操作,最初由伟嘉提供的这笔资金最终变成前四家过桥公司收购五股东”所持国内相关资产股权的收购款项至此,碧桂园资产出境的安排才真正完成值得注意的是,上述重组发生的时间均在2022年12月31日之前,而最后收购国内资产股权支付代价的期限没有超过《并购规定》的要求招股说明书对此次收购的具体金额仍然没有披露那末收购代价到底是多少?2022年3月21日,“五股东”各自全资拥有的五个BVI公司必胜、多美、日皓、伟君、喜乐(以下称股东五公司)从伟嘉手中收购豪华股分,总代价约为
7.477亿港元,定价依据是豪华截至2022年9月30日的净资产这一收购完成后,豪华由股东五公司分别拥有70%、12%、6%、6%及6%的股权,而伟嘉则从碧桂园的股权架构中消失因此不难判断,伟嘉的真正作用是为碧桂园境内资产出境提供过桥贷款,而股东五公司从伟嘉手中收购豪华支付的
7.477亿港元代价,实际上也就是前四家过桥公司收购国内资产的代价,而按当时港元兑人民币1:
1.02的汇率计算,这一收购代价恰好等于碧桂园
7.64亿元的股本第五步换股打造上市主体碧桂园的海外重组完成为了四次收购,涉及交易的BVI公司多达14个,但由于BVI公司无法在香港上市,所以还要打造最终的上市主体开曼群岛的法律环境符合香港联交所的上市要求,开曼公司也是理想的上市主体在上市主承销商摩根士丹利和瑞士银行的安排下,碧桂园控股于2022年11月10日在开曼群岛注册成立为受豁免有限公司,法定股本为380000港元,分为3800000股,每股面值
0.10港元随后,碧桂园控股按
0.1港元的面值向一家叫GodanTrustCompanyGaymanLimited的BVI公司发行1股,而这1股在当天就被转让给杨贰珠2022年3月19日,杨贰珠将拥有的这1股股分按面值转让给多美,其后碧桂园控股分别向股东五公司”配发及发行70股、11股、6股、6股及6股股分,使得股东五公司分别拥有碧桂园控股70%、12%、6%、6%及6%的股权,依然复制了碧桂园国内公司的股权结构2022年3月20日,碧桂园控股的全体股东通过了两项决议,决定增设99996200000股每股面值
0.10港元的股分,将法定股本由38万港元增至100亿港元此外待全球发售所产生的公司股分溢价入账后,董事会授权可以将股本溢价进账的
12.6亿港元扩充资本,并将该笔款项按面值全数支付126亿股股分的股款,并以配发及发行股分方式按比例由“股东五公司”持有2022年3月26日,碧桂园控股从股东五公司收购豪华全部已发行股分,代价为向这五家公司分别发行及配发与其股权比例对等的股分至此碧桂园控股成为上市主体重组阶段的财务安排大额分红降低净资产值在上述第四步操作中,碧桂园国内资产是按股东的股本金进行转让的,此间没有产生任何增值,这就解决了股东的股权转让收益需缴纳大额个人所得税的问题但2005年末净资产达
23.22亿元的碧桂园,又是如何保证不违反”不得以低于评估净资产的价格向境外转移资产的规定呢?碧桂园采取了大额分红这一办法公告资料显示,碧桂园2022年的分红额达到
25.14亿元,而其2005年末的账面储备(未分配利润)仅为
15.4亿元,这说明在BVI公司收购国内资产前,碧桂园的股东们不仅将公司2005年的账面储备瓜分殆尽,而且将2022年初至收购日2022年9月30日前约
9.7亿元(2022年末净利润
16.72-(2022年末净资产
14.75-2022年9月30日净资产
7.65))的净利润也分掉了,结果使得碧桂园的净资产在2022年9月30日前大幅降低至股本值,解决了这一问题集中结算展现夸姣前景然而,大额分红也带来了另一个问题,即碧桂园的资产负债率因此大幅提升,净资产大幅减少,对估值不利碧桂园又如何解决这一问题呢?碧桂园在“预收账款”指标上做足了功夫房地产行业的收入并不在收到购房款时确认,而是以竣工结算为依据,也就是说,售房时的收入要到交房时才干确认房地产行业特殊的收入确认方式,使得其年报中预收账款”指标变得尤其重要因为预收账款不仅代表着公司目前的销售状况,更是公司未来业绩的直接体现在房地产行业中,这个指标时常被用来调节营业收入和净利润,而预收账款/营业收入实际上从侧面反映出销售与结算的比例从碧桂园近年来预收账款/营业收入可以看出,2022年这一数值达到了
94.2%远高于前两年,而2022年碧桂园的预收账款达
74.82亿元,按房地产公司以销售额平均30%的比例收取预收款计算其对应未来将实现的营业收入高达249亿元碧桂园通过提高预收账款,将销售集中在2022年结算的财务安排,向投资者展现了碧桂园的发展前景,对于缓解因大额分红对估值产生的负面影响、提升招股价十分有利。